美債收益率曲線陡峭化趨勢面臨挑戰，美聯儲會如何應對？

最近美債市場經歷了一波急速的買盤，使得2、10、30年期美債收益率均獲得不同程度的下跌，結合美國勞動力數據屢次低於預期，以及對貿易戰帶來的通脹擔憂，市場之前流行交易美國的滯脹，即做多美國短期國債並做空長期國債獲得盈利（因為短期國債債券收益率對利率敏感，而長期國債收益率對通脹敏感），雖然國債收益率都下降了，但是收益率曲線陡峭化加劇確還沒改變，可是近期這種美債市場最主流的交易策略正遭遇考驗，同時為美聯儲利率決議超預期發展埋下了伏筆。



規模高達29萬億美元的美債市場正上演激烈拉鋸
這一市場中，兩類單向投資者的拉鋸態勢已然顯現：一類擔憂勞動力市場出現裂痕，或促使美聯儲大幅降息他們做多國債；另一類則擔心美聯儲的抗通脹進程尚未收官他們賣出國債。

上周初，這一基準收益率曾短暫跌破4%關鍵心理關口，而近期10年期美債收益率回升至4%以上，恰好印證了上述拉鋸態勢。

周一下午，10年期美債收益率報4.034%，這一數據顯示，面對年內相對低位的收益率，投資者對配置長期美債仍存猶豫。

美聯儲為期兩天的政策會議將於北京時間周四凌晨落幕，會後主席傑羅姆·鮑威爾預計將宣布下調短期利率25個基點，並公布最新經濟展望。在此之前，投資者仍保持謹慎。

道明證券（TDSecurities）美國利率策略主管根納季·戈德堡（GennadiyGoldberg）表示：「眾多投資者不願追漲殺跌——即不願在收益率下行時跟風增持債券。」債券價格與收益率呈反向聯動關係。

儘管今年美債市場波動加劇，但與6個月前相比，美債收益率整體呈下行態勢。2年期美債收益率跌幅遠大於10年期美債收益率。但這並非美債市場唯一值得關注的交易主線。

陡峭交易策略如魚得水
債券基金經理中，一種極為主流的交易策略是押注美債收益率曲線「趨陡」——即短端與長端美債收益率利差擴大。

近期這一策略成效顯著：幾周前，10年期與2年期美債收益率利差曾觸及65個基點，為2022年1月以來的第二高位，僅低於4月關稅衝擊期間該利差短暫飆升至67個基點的水平。

國會證券管理公司（CapitolSecuritiesManagement）首席經濟策略師肯特·恩格爾克（KentEngelke）正是「收益率曲線趨陡」陣營的一員。

恩格爾克表示：「基於多重因素，我確信收益率曲線將趨陡。」他指出，通脹持續上行、美國巨額財政赤字，以及特朗普政府對美聯儲獨立性的衝擊，均為核心推動因素。

陡峭交易策略存在風險，美聯儲利率決議可能反轉
加拿大皇家銀行（RBC）策略師在9月初早已精準預判，押注美債收益率曲線趨陡的投資者，在美聯儲利率決議公布前或面臨一場「痛苦交易」。近日收益率曲線的趨陡勢頭已略有收斂。

高盛資產管理公司（GoldmanSachsAssetManagement）固定收益宏觀策略主管西蒙·丹古爾（SimonDangoor）認為，美聯儲或推出一系列「調整性降息」，但不會因衰退風險顯著攀升而被迫啟動緊急應對措施。

具體來看，儘管近期勞動力市場出現裂痕，他仍預計美國經濟將達成軟着陸。「當前環境對押注收益率曲線趨陡的投資者相對有利，」丹古爾表示，但他也認為後續走勢「已變得更為複雜」。

受市場預期美聯儲或在降息的同時對股市形成提振、並助力經濟達成軟着陸推動，標普500指數（SPX）與納斯達克綜合指數（COMP）于周一創下歷史新高。

哈特福德基金（HartfordFunds）固定收益策略師阿馬爾·雷甘蒂（AmarReganti）表示，當前美聯儲似更側重關注勞動力市場裂痕，而非通脹壓力。但他也認為，目前判斷關稅對通脹可能產生的影響尚為時過早。

「我認為市場的誤區在於假設關稅成本會一次性傳導至物價端，」雷甘蒂在談及關稅成本問題時表示，「我們始終認為這是一個非線性過程——可能快速傳導，可能緩慢傳導，甚至可能完全不傳導。」

從收益率曲線來看上述主張是得到驗證的，由於10年期國債收益率=美聯儲基準利率+通貨膨脹預期，美國10年期收益率和2年期收益率都在快速下降，說明市場都在消化美聯儲的降息預期或者說市場都壓制美聯儲必然降息。

但是美國2、10年期國債收益率的差值正在變大使收益率曲線變得陡峭，10年期國債收益率下降速度快速減緩，代表交易者對通脹的擔憂需要10年期國債提供較高的收益率。

由於美國10年期國債收益率對通脹敏感，而美國PPI和CPI數據並沒有提供通脹會繼續加劇的線索，疊加美國關稅對通脹傳導效果未知。

基於上述邏輯，我們可以進行如下推演：當前支撐收益率曲線陡峭化的核心——即高企的通脹預期——實則缺乏堅實的數據支撐。未來，一旦通脹預期回落（哪怕僅是回歸正常水平），都可能觸發國債收益率曲線的扁平化。其傳導路徑為：通脹預期降溫將直接壓低對通脹更敏感的10年期國債收益率，使其下行速度加快，從而收窄與2年期國債的利差。

特別需要提醒交易者注意的是，這一扁平化風險存在加劇的可能：倘若通脹數據不僅未能走高，反而低於預期，將猛烈衝擊市場情緒，導致10年期收益率因通脹預期坍塌而大幅下跌，屆時曲線扁平化的速度和幅度將遠超預期。

此外，市場還存在另一種敘事：近期10年期收益率的快速下行，其本身可能就是市場在交易「通脹預期降溫」。如果後續數據（如CPI）持續證明關稅並未有效推高通脹，那麼即使美聯儲出於維護自身獨立性的考量而選擇暫不降息，10年期收益率也可能在寬鬆預期的推動下獨自走低。這種情況下，收益率曲線的扁平化將是市場自發交易的結果，而非美聯儲政策所致。

簡而言之，10年期收益率的走勢為美聯儲提供了一層「緩衝」。市場自發的「寬鬆交易」（體現為長端利率下跌）在一定程度上替代了美聯儲降息的緊迫性。這為鮑威爾爭取了時間，他可以選擇等待更多確鑿的數據再做決策，從而避免被市場預期「綁架」，更好地維護美聯儲的政策獨立性。