海通期貨10月14日晨間策略

股指：從我們構建的擁擠度指數來看，在巨量流動性推動的持續大漲之後，各寬基指數和一級行業幾乎都出現了顯著的交易擁擠狀態。好的一面是，歷史上只有在「牛市」期間才會出現這樣行業和指數集體顯著過於擁擠的情況。而不好的一面則是，短期的調整或難以避免，在短期積累了大幅漲幅的背景下，調整的幅度也將較大。從港股市場和股指期貨市場也能看出將發生調整的信號，10月8日港股大幅下挫，而股指期貨在下午的交易時段極端的升水也已經顯著修復。微觀層面，需要進入增量博弈的思維。本輪針對提振A股政策的發力從2023年7月開始，經過了政策指引、限制資金流出、「國家隊」下場提供流動性、政策創新明確增量預期這四個階段，在居民投資A股熱情被激活的背景下，市場已經進入了顯著的增量博弈，當前的調整主要是在消化前期解套盤的壓力，政策創新的5000億互換便利和3000億股票回購增持專項再貸款還未大規模進場。本輪行情政策層面的必要性，A股盈利端增長乏力，ROE視角下，利潤率的持續低迷是核心拖累，現金流視角下，上市公司經濟策略保守的程度20年來之最，需求不足的矛盾是利潤率持續偏低的根本，而內需是問題的關鍵。消費持續低迷以及地產去庫進度較慢是內需不足的核心因素，消費和地產低迷的背後是居民信貸增長的乏力，疫情期間釋放的流動性最終大部分流向了個人存款，提振股市的重要目的之一就是改善居民經濟行為。

上周，A股市場微觀流動性大幅凈流入，結構方面，中散戶、槓桿資金和股票ETF大幅凈流入，其中，股票ETF的凈流入中，一改以往滬深300指數ETF凈流入為主的態勢，創業板和科創板相關ETF凈流入規模較大，並非是以往「國家隊」的買入偏好，顯示出居民端的買入熱情在賺錢效應的影響下已出現非常明顯的改善。歷史上看，流動性博弈是A股的主要特徵（A股微觀流動性（MA4）與萬得全A的走勢相關性較高），在市場已經進入增量博弈的背景下，保持對A股市場樂觀的判斷。長期來看，增量博弈的格局已經形成，中散戶的買入熱情遠未至極端的水平，而槓桿資金的流入也還較為克制，在賺錢效應的刺激下，資金層面還有較大的發酵空間。

由於疫情期間，我國的流動性（M2）投放最終大部分流向了個人存款中，導致了在9月A股的大幅上漲之前M2中的個人存款/中證全指自由流動市值的比值上升到了近10年的最高水平，所以在國內低利率，資產配置荒的背景下，不要低估潛在增量資金的規模。當下的調整，可能是多頭較好的入場或加倉的機會。

國債：上周債市交易主線主要是圍繞股債蹺蹺板效應，第一個交易日債市承壓下行，後續A股三大指數跌幅擴大，市場風險偏好降溫，債市多頭情緒有所修復，期債表現較為強勁，尤其是長端品種漲幅更大，短端品種則是受到資金面收斂的影響震蕩走弱。10月12日國新辦發佈會，財政部披露一攬子政策，相關政策主要聚焦于防風險和穩增長兩個方面。其中，對地方化債支持力度超出市場預期。總體本次發佈會財政部表態較為積極，後續市場還將繼續博弈10月下旬的全國人大常委會會議上是否有進一步的增量政策。短期內預計股債蹺蹺板效應還將繼續顯現，期債或震蕩調整，但由於目前基本面並未出現明顯改善，調整幅度或有限，建議可逢回調加倉，謹慎追高。

貴金屬：近期，貴金屬價格進入高位震蕩階段，上漲動能有所減弱。美國9月核心CPI同比3.3%，小幅超出預期和前值3.2%；環比0.3%，略高於預期0.2%。超級核心服務CPI環比上漲0.4%，連續三個月加速。其中，汽車保險、醫療保健和機票價格明顯上漲。此外，10月5日當周首申人數躍升至25.8萬人，遠高於預期23萬人，並達到去年8月以來的新高。主要原因或許是受到颶風的影響，佛羅里達州和北卡羅來納州的首申人數大幅增加。

整體看，二次通脹擔憂再起，帶動市場降息預期回落，並且美元指數持續走強，對金價形成壓制。然而，就業數據邊際走弱，又導致實際利率反彈趨勢暫緩，金價下行空間有限。黃金調整期間，建議觀望為主，或考慮部分止盈。白銀波動率相對較高，建議輕倉操作區間交易。

煤焦：隨着新舊國標轉換逐步完成，加上美聯儲降息，以及一系列國內宏觀利好政策刺激，鋼材價格有了明顯回升，鋼廠利潤修復帶動該原料價格上漲，盤面出現大幅回升，但是隨着情緒的逐漸消退，終端需求沒有出現明顯好轉，價格上漲壓力漸顯，期貨價格也就率先出現了持續回落的情況，現貨目前受鐵水回升的影響，還有一定的支撐，但預計後面大幅上升，還需要鋼廠持續讓利。現在這個階段，原料上漲的核心驅動要滿足鋼材價格向上，鋼廠持續復產帶動原料現貨漲價，而鋼價的上行需要宏觀上政策利好的持續釋放，因此後續政策的變動情況會加大盤面的波動風險。現在宏觀對於整個黑色的定價權重比較高，政策對市場情緒影響比較大，周六的發佈會整體給到市場一些心態的修復，短期預計市場的情緒會從不及預期的心態中調整，利空逐漸消化，但是在沒有明確的利好政策前，雙焦價格保持低位震蕩，但是在整體政策的大方向下，四季度比三季度的情況明顯改善。


原油：國慶節過後的第一周國內金融市場出現了劇烈波動，油價也是保持高位大幅震蕩，除了地緣因素成為當下影響油價波動的最核心驅動，國慶節后中國股市連續大跌4天對國內金融市場情緒影響明顯，也影響到了油價的運行節奏。不過投資者對於周末中國財政部的發佈會還是抱有較高期待，周五夜盤市場風險偏好大幅回暖，大宗商品市場多數品種均出現拉升，SC原油夜盤的表現也明顯歐美市場，事實上在過去近一個月時間我國SC 原油就開始修復與歐美市場價差，尤其是從9月底國內出台了積極政策之後，SC原油與歐美市場得價差開始快速走強，僅一個月時間就走強了4美元左右。財政部部長藍佛安10月12日表示，下一步繼續堅持精準施策、靶向發力，改善居民收入預期，激發消費潛能，用好專項資金、貸款貼息等工具，帶動有效投資，擴大國內需求。因為會前市場普遍降低了發佈會預期，從發佈會來看促穩回暖的政策方向非常明確，這有助於讓過去幾天降溫的風險偏好再次回暖。

中東地區地緣風險面臨一次非常關鍵的方向性選擇，美國和伊朗都還是更傾向於讓地緣衝突在可控的範圍內，尤其是美國絕不想親自入局，那對其是災難性的選擇，為了穩住局面，回應德黑蘭10月1日對以色列的彈道導彈襲擊。美國日前制裁參与伊朗石油和石化產品運輸的17艘船隻和10個實體。伊朗方面則表示美國作為以色列政權最重要的支持者和主要的武器供應國，是以色列的戰爭共犯。伊朗不想陷入地區戰爭，因此前期一直保持了相對克制，但現在伊朗也表達了其強硬態度，事實上伊朗已經退無可退，因此在10月1日做出了導彈襲擊以色列的動作，並表示不再單方面克制，對伊朗的任何襲擊都將遭到「非常規回應」，若以色列以核設施為報複目標，伊朗可能改變核政策，從近期的消息可以看出伊朗已經開始討論退出《不擴散核武器條約》選項。這樣複雜的局面下，導致以色列對伊朗的回應遲遲沒有落地，最新消息以色列官員稱以色列對伊朗的襲擊仍在計劃中，以色列安全內閣行動的推遲是在與拜登政府繼續磋商的情況下做出的。儘管回應行動懸而未決，但中東地緣風險還是給市場帶來了非常大的衝擊，10月上旬油價從低位反彈一度近12美元，目前市場情緒雖然有搖擺讓油價保持大幅了波動，但從原油市場處在高地緣風險溢價的狀態來看，顯然市場參与者對地緣失控風險保持了高度警惕。典型體現在最新一期的持倉報告顯示，布倫特基金持倉結構上演了超級調整，上周布倫特原油期貨投機性凈多頭頭寸增加123226手合約至165008手合約。相比布倫特原油持倉結構的大幅調整，WTI原油基金持倉凈多頭寸增量溫和的多，回增2.8萬手至22.6萬手。專業機構在大幅減持空頭持倉同時，更大力度的回補了多頭頭寸，這意味着基金對油市的觀點出現了調整，從9月中旬看空後市轉向近期油價不會大跌，短期內地緣風險面臨不確定性可能推高油價的判斷，油價短期內大跌風險消退，同時這也讓油價接下來一段時間會面臨複雜的局面。

歐美市場原油月差結構及成品油裂解差表現較為穩定，這意味着從原油市場供需層面來看給油價帶來的上行驅動有限。近期中東地區地緣風險仍會繼續對原油市場帶來關鍵影響，而對於國內來講，再疊加系列積極的行政政策、貨幣政策和財政政策，國內市場風險偏好明顯好於歐美市場，雖然市場情緒仍不穩定，但SC原油在接下來一段時間表現強於外盤仍是較為確定的事情。中東地緣風險懸讓油價存在繼續沖高可能，考慮到目前基金持倉結構出現了非常明顯的調整轉向，油價下行風險被後置，地緣風險明顯降溫之前，油市中的地緣溢價維持高位，這讓油價維持偏強走勢，同時考慮到投資者對地緣預期的搖擺，油價波動幅度也明顯增大，注意節奏把握，控制好風險。

鋁：本周宏觀情緒有所降溫但仍偏暖。基本面上近期貴州及四川地區復產產能繼續爬升，同時信發新疆准東55萬噸產能也通電焙燒。另外雲南地區水電充沛，雲南電網今冬明春或不會對電解鋁企業採取限電措施，前期限產預期基本落空。需求端仍處季節性旺季，主要板塊開工持穩，節后當周開始小幅去庫，不過鋁價高位下現貨仍維持貼水。短期宏觀影響仍較大，基本面上成本支撐明顯，但供應減產預期被打掉對於鋁價有一定拖累，需求樂觀預期則仍待驗證，高位震蕩為主，進一步繼續向上需要看到政策發力情況和庫存表現，主力合約下方支撐19000-19500，上方壓力看21000-22000，關注庫存表現以及宏觀層面影響。

橡膠：供應方面，產區物候條件改善有限，原料供應維持偏緊。庫存方面，國內庫存持續去庫。需求方面，半鋼胎開工維持高位，產銷狀態良好。整體來看，基本面變動有限，後續觀察原料產出、進口節奏以及宏觀政策落地情況，當前基本面指引天膠長期上漲趨勢仍存，建議逢低做多。當前深淺色價差大幅走擴，觀察深淺色套利機會。
合成橡膠：成本端，丁二烯開工回升，出港數量減少，港口庫存低位回升，當前供應增量有限，後續待觀察開工持續情況，短期內現貨價格維穩。順丁橡膠方面，當前開工及庫存緩慢提升，但仍處於歷史低位。整理來看，供應端利多仍存，基本面變動有限。短期內宏觀影響明顯，預期後續寬幅震蕩。

集裝箱運價：預計盤面短期維持寬幅震蕩，11月宣漲帶來情緒支撐但落地可能性有限，12月漲價兌現受制於屆時的供需結構，紅海繞行放大其不確定性。10月初大櫃約3000美金的報價折算SCFIS歐線指數約為2200點，目前船司宣漲11月報價大櫃4500美金折SCFIS歐線指數約3200點。當前EC2412合約2500點左右的位置基本體現大櫃3400-3500美金的水平。12月有較大概率宣漲，但是兌現程度存疑。12月貨量結構有其自身的特性，尤其是對比另一個傳統旺季7月而言：7月更多貨量支撐來自於現貨端，主要是聖誕節日貨品，12月份貨量主要來自於長協端，更多受到國內出口企業出口行為的驅動。因此後續觀察12月份宣漲能否落地兌現，需要密切關注1）長協貨物年末出口情況；2）船司是否有進一步主動收緊運力的行為，以預判12月的供需差結構。

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