海通期貨10月21日晨間策略

股指：從我們構建的擁擠度指數來看，在巨量流動性推動的持續大漲之後，各寬基指數和一級行業幾乎都出現了顯著的交易擁擠狀態。好的一面是，歷史上只有在「牛市」期間才會出現這樣行業和指數集體顯著過於擁擠的情況。而不好的一面則是，短期的調整或難以避免，在短期積累了大幅漲幅的背景下，調整的幅度也將較大。微觀層面，需要進入增量博弈的思維。本輪針對提振A股政策的發力從2023年7月開始，經過了政策指引、限制資金流出、「國家隊」下場提供流動性、政策創新明確增量預期這四個階段，在居民投資A股熱情被激活的背景下，市場已經進入了顯著的增量博弈，當前的調整主要是在消化前期解套盤的壓力，政策創新的5000億互換便利和3000億股票回購增持專項再貸款還未大規模進場。本輪行情政策層面的必要性，A股盈利端增長乏力，ROE視角下，利潤率的持續低迷是核心拖累，現金流視角下，上市公司經濟策略保守的程度20年來之最，需求不足的矛盾是利潤率持續偏低的根本，而內需是問題的關鍵。消費持續低迷以及地產去庫進度較慢是內需不足的核心因素，消費和地產低迷的背後是居民信貸增長的乏力，疫情期間釋放的流動性最終大部分流向了個人存款，提振股市的重要目的之一就是改善居民經濟行為。
近期，A股市場微觀流動性大幅凈流入，結構方面，中散戶、槓桿資金和股票ETF大幅凈流入，其中，股票ETF的凈流入中，一改以往滬深300指數ETF凈流入為主的態勢，創業板和科創板相關ETF凈流入規模較大，並非是以往「國家隊」的買入偏好，顯示出居民端的買入熱情在賺錢效應的影響下已出現非常明顯的改善。歷史上看，流動性博弈是A股的主要特徵（A股微觀流動性（MA4）與萬得全A的走勢相關性較高），在市場已經進入增量博弈的背景下，保持對A股市場樂觀的判斷。長期來看，增量博弈的格局已經形成，中散戶的買入熱情遠未至極端的水平，而槓桿資金的流入也還較為克制，在賺錢效應的刺激下，資金層面還有較大的發酵空間。
由於疫情期間，我國的流動性（M2）投放最終大部分流向了個人存款中，導致了在9月A股的大幅上漲之前M2中的個人存款/中證全指自由流動市值的比值上升到了近10年的最高水平，所以在國內低利率，資產配置荒的背景下，不要低估潛在增量資金的規模。當下的調整，可能是多頭較好的入場或加倉的機會。

國債：上周股債蹺蹺板效應持續顯現，資金面上邊際收斂后再次轉松，整體維持均衡，基本面上公布的經濟數據略超出市場預期，但出口和社融數據顯示當前需求端仍然偏弱，實體經濟融資需求不足，信貸結構仍然不佳。後續周四的住建部新聞發佈會上公布的增量政策不及預期，權益市場回落，推動整體債市利率整體下行。但周五潘行長在2024年金融街論壇年會提到年底前可能降准、調降LPR，疊加權益市場持續上漲，A股三大大指數再次拉升，債市利率全天上行。後續市場還將博弈全國人大常委會會議上的增量政策，預計短期內期債將繼續跟隨調整，單邊上可逢回調加倉，關注基差走闊機會。

貴金屬：近日，在美元、美債利率強勢反彈的背景下，內外黃金價格均再創新高，表明市場交易邏輯出現變化。中東地緣政治風險持續發酵、特朗普當選概率提升以及多國央行公開表示計劃增持都或多或少對金價形成一定抬升的作用。同時，美國經濟數據表現持續偏強，即使油價明顯回落，長債定價的通脹預期並未打破回升的趨勢，全球經濟滯漲風險依然存在。因此，近一個月以來，黃金的表現明顯優於美債。此前人民幣升值期間，內盤金價一直處於折價的區間，但近期美元走強，驅動內外盤價差明顯修復。短期內，黃金或仍具備向上空間，建議多頭繼續持有，注意避免追高，等待逢高止盈的機會。白銀已經開啟補漲，如果風險偏好持續回暖，可考慮戰術性做多。

煤焦：隨着盤面的大幅回落，煤焦現貨市場情緒也逐漸轉弱，鋼坯價格持續下滑，部分高價煤價格也開始回調，但目前焦化廠和鋼廠尚有利潤，整體開工仍有回升空間，對焦煤焦炭的需求尚存。經過前一段時間的補庫，下游企業原料庫存有明顯回升，在後市預期偏弱的情況下，對原料採購逐漸謹慎，近期不排除焦炭價格提降的可能，短期宏觀政策權重仍然較大，盤面波動明顯加大，關注政策對黑色系的影響。

原油：在窄幅橫盤三個交易日後，油價沒有突破窄幅震蕩平台走出有效反彈，而是在周五夜盤油價進一步下挫，地緣層面繼續降溫讓原油繼續擠出地緣溢價，部分做多資金繼續選擇了離場，最終單周油價大跌超7%。行情劇烈波動的背後是交易者的無奈，上期周報中提到了在伊朗導彈襲擊以色列之後的第一周截至10月8日的持倉數據中，布倫特投機凈多頭寸單周增加近12.3萬手，地緣風險迫使基金再次大幅回補了凈多單持倉，而一周之後到10月15日油價溢價從高位大跌了7美元，但是持倉數據顯示布倫特原油期貨投機性凈多頭頭寸減少只是減少了2.8萬手，這意味着大量的追漲資金被套在了高位。而隨着地緣層面風險進一步降溫，最近幾天油價進一步下滑，不出意外這期間十一假期追漲的投機性資金進一步止損離場。今年以來這樣的場景已經多次出現，在市場的劇烈變化面前，投機性資金的應對吃力且被動，這背後反映了原油市場一些不確定性因素給交易者帶來了挑戰。
10月油價的這一輪沖高11美元，然後又回落9美元的折返跑，再一次告訴市場地緣因素更多的時候對油價來說就是噪音，只能是影響油價波動節奏，並不能改變原油市場整體的運行方向。從高頻指標可以看出在地緣導致原油絕對價劇烈波動的同時，原油市場月差結構明顯走勢溫和，整體延續了下半年的逐步趨弱的方向，而成品油裂解差方面表現也較為溫和，歐美汽油裂解差季節性反彈，柴油裂解差則繼續走弱；這一點與中國市場的成品油柴強汽弱的格局形成了典型的反差。整體來看原油市場供需層面對油價缺乏明顯的上行驅動，這也是油價在地緣風險刺激下沖高，但隨着地緣局勢緩和就迅速回吐的原因所在。從季節性來看，油價四季度回落概率較大，地緣層面後續對油價節奏或仍有擾動，但很難改變油價整體趨弱大勢。
10月份油價波動的核心驅動是地緣因素，因其大漲，也隨着局勢緩和而回落，接下來一段時間地緣題材仍會繼續給油價帶來擾動，這個過程可能會吸引交易者的注意力，導致出現評估原油市場的時候出現偏差，面對這種局面市場參与者應該更關注原油市場自身給出的信號，這有助於更好的把握機會。經歷了年內衝擊最大的一次地緣風險事件之後，油價重心趨弱的下行大勢仍在延續，接下來下方支撐仍將面臨破位考驗，注意節奏把握，控制好風險。


鋁：本周市場情緒偏弱，鋁價震蕩回調。供應端近期運行產能小幅增至4351萬噸附近，另外四季度雲南地區鋁廠限產預期落空。需求端下游鋁材加工周度開工微幅回升，不過多板塊反饋訂單增長乏力，後續或逐步向淡季過渡。本周國內鋁錠社會庫存較上周減少2.9萬噸至64.8萬噸，到貨較少使得去庫表現順暢，後續若西北發運緩解或有集中到貨壓力。短期成本高位和去庫仍有支撐，但減產預期被打掉對鋁價有一定拖累，同時宏觀影響仍較大，鋁價高位震蕩為主，關注宏觀氛圍變化。


玉米：受國儲收購新季玉米影響，價格小幅反彈。當下國家關注糧食價格，貿易商采貨情緒有所 好轉，短期價格止跌企穩。操作建議謹慎看多01，關註上方2300，下方2100。中長期來看，全球供應仍舊寬鬆，但四季度或 因天氣原因預期減產，關注天氣影響，國外玉米價格走勢以及代替品進口狀況。跟據usda報告，截止本周中國進口量為 0.64萬噸。需求端近期在仔豬價格回漲，需求轉好。或對後市玉米價格有所支撐。


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