通脹鏈條降溫與就業修訂：美聯儲議息前的雙重壓力

周三（9月10日）公布的8月美國生產者物價指數（PPI）同比降至2.6%，低於7月的3.3%與市場預期的3.3%；核心PPI同比降至2.8%，月率意外為-0.1%。該數據在周四CPI前一天發佈，成為通脹鏈條「上游」最先落地的證據。就業端方面，近期公布的就業數據偏軟；BLS對美國非農的初步基準修訂為-91.1萬，說明勞動力供需正在冷卻。



利率層面，市場已將美聯儲9月16-17日會議的降息充分計入，當前對25bp降息的概率為88.2%，50bp為11.8%。而鮑威爾此前在傑克遜霍爾的表述強調「政策已處於限制性區域、風險平衡變化可能促使我們調整立場」。

數據表現與解讀
1）PPI：同比2.6%的讀數明顯弱於預期，核心2.8%同步回落，月度為-0.1%，組合顯示上游價格壓力階段性回落。能源與耐用品鏈條的邊際走弱，緩解了對「通脹黏性」的擔憂。
2）對CPI的前瞻意義：歷史上PPI的方向性往往先行CPI一個節拍，但傳導彈性與時滯受服務價格與工資粘性影響。本次PPI走軟，將引導市場在CPI公布前進一步拉低對未來通脹的分佈假設。
3）與政策框架的銜接：在「數據依賴」的表述下，通脹放緩疊加就業降溫，使降息路徑的門檻降低，但考慮到通脹目標仍為對稱的2%，單次50bp的門檻依舊較高。PPI本身並不足以改變全年路徑，但足以強化「先降后觀望」的基線。

鮑威爾講話要點回顧與定位
鮑威爾在傑克遜霍爾強調：政策處於限制性區間，風險平衡變化可能需要調整立場；同時，供給端衝擊與勞動力供給的不確定性使路徑更依賴實時數據。整體基調偏謹慎、非激進鴿派：不承諾節奏，但為「更早開始、步幅較小」的邏輯留出空間。結合本次PPI，市場對「25bp起步、隨後視CPI與就業連貫性再議」的解讀將更佔上風。

市場即時反應
美元指數：PPI走弱削弱了「更久更高」的名義收益率預期，美元短線承壓。市場將關註明日CPI是否驗證「商品降溫+服務粘性緩解」的組合，若得到確認，美元的反彈空間受限。
黃金：通脹走弱降低實際利率上行風險，疊加對地緣不確定性的敏感，黃金短線獲得逢低買盤支持。但若CPI並未同步走軟，黃金的上行彈性會受抑。
美債收益率：中長端對「名義增長+通脹預期」更敏感，PPI弱化后曲線趨於小幅牛市走陡；50bp降息的邊際概率不高，有利於限制長端過度下探。

機構與散戶視角的差異
機構端更關注「PPI→CPI→議息會」的鏈條一致性與勞動力修訂對產出缺口的影響；概率上仍以25bp降息為基線，對50bp僅進行邊際防守。散戶端情緒更受匯價與黃金的即時波動影響，貴金屬方面對「降息即利多」的直覺較強，但對「降息幅度與路徑不及預期」的風險定價不足。CME利率期貨與FedWatch的分佈（25bp：88.2%，50bp：11.8%）清晰反映這種結構化分歧：路徑與節奏的博弈大於方向本身。

後市關鍵與風險
1）核心變量仍是明日CPI：若核心服務同步回落，將把通脹再錨向目標區間，驗證「先降后觀望」的路徑；若CPI與工資黏性不降反升，則本次PPI的緩和會被折價。
2）議息周的溝通：點陣圖與聲明措辭將決定年內是否二次降息，若路徑較淺，美元反彈壓力仍在。
3）風險清單：地緣事件的不確定性、關稅政策與供給衝擊的反覆、數據修訂帶來的「後視鏡風險」，都可能在短期內改變曲線定價與匯價節奏。